Intervention de Anthony Requin

Sans hypothèse particulière sur l'inflation. En étudiant l'évolution des taux à dix ans entre janvier et avril 2015, on constate que, s'agissant de la France, les taux ont d'abord baissé d'environ 0,55 %, jusqu'à 0,33 % (point atteint le 16 avril) avant de remonter. Ils sont actuellement stabilisés autour de 1,20 %.

En allongeant la période de référence au 1er janvier 2014, on relativise cette hausse des taux : nous sommes revenus aujourd'hui aux niveaux connus avant le discours de M. Mario Draghi à Jackson Hole annonçant la mise en place par la Banque centrale européenne (BCE) du quantitative easing, programme d'achats de titres du secteur public (PSPP). Les conditions de taux sont équivalentes à celles qui prévalaient au moment de la construction du budget 2015.

Si l'on recule plus encore la période de référence, pour mettre en perspective les conditions de taux actuelles au regard de celle prévalant en 2007, que constate-t-on ? En 2007, le niveau des taux était de 4 à 4,5 %. Depuis, nous bénéficions de conditions extrêmement favorables, et les hypothèses de la loi de finances initiale pour 2015 ne devraient pas être démenties. Grâce à des taux plus faibles que prévu en début d'année, il est encore possible de réaliser la prévision du Gouvernement établie dans le cadre du programme de stabilité de 1,2 milliard d'économies sur la charge de la dette moyen long terme. Il n'y aura pas de mauvaise surprise. En 2015, grâce à une inflation plus faible que prévu, nous économiserons environ 1,5 milliard d'euros sur la charge de la dette.

Je suis extrêmement prudent au sujet de la Grèce. Il est délicat de prévoir la réaction des marchés. Celle-ci est, à ce stade, modérée et sans panique. Lundi, à l'ouverture des marchés, en raison d'un mouvement de fuite vers la qualité, l'écart de taux a augmenté de 8 points de base entre la France et l'Allemagne, et de 35 à 40 points de base entre l'Allemagne et l'Italie ou l'Espagne. En fin de journée, ces hausses s'étaient réduites à 4 points de base pour la France et environ 20 pour l'Italie et l'Espagne.

En revanche, le niveau absolu des taux a baissé. Le taux d'emprunt à dix ans de la France a perdu 4 à 5 points de base. Sa dette reste perçue comme solide. Si les marchés se montrent calmes c'est aussi peut-être parce que la BCE peut intervenir à tout moment via les programmes PSPP et les opérations monétaires sur titres (OMT), et parce qu'ils avaient déjà intégré l'aggravation de la situation en Grèce.

Une partie de la hausse du stock de dette au premier trimestre résulte du déficit, 74 milliards d'euros pour 2015, qu'il faut financer. Le cycle infra-annuel de trésorerie explique aussi une part de la hausse, car nous accumulons une encaisse. Ce cycle n'est pas propre seulement à l'État mais aussi aux autres entités publiques. La CADES, par exemple, exécute l'essentiel de son programme annuel de financement au premier semestre, ce qui pèse dans le niveau de dette brute émise. D'importants amortissements de l'État sont intervenus fin avril - 34 milliards d'euros d'amortissements de dette (capital et intérêt) dont 15 milliards de coupons d'intérêts devaient être versés - et d'autres auront lieu fin juillet. Aussi doit-on prévoir une encaisse de trésorerie. Il ne s'agit pas d'un dérapage de l'endettement.