Intervention de Eric Le Coz

Nous nous référons très peu aux agences de notation. Nous nous ne pouvons pas nous en affranchir pour autant, puisque le marché reçoit des pressions pour s'aligner sur les notations. Le changement de notation d'un pays affecte l'ensemble du secteur du crédit privé de ce pays. Nous ne considérons pas qu'il s'agisse d'un indicateur de risque pertinent. En 23 ans d'exercice, pas un seul événement de crédit n'a touché nos portefeuilles obligataires.

Les agences de notation font leur travail à partir de l'information dont elles disposent, dans l'instant présent. Il est vrai qu'elles ne se tournent pas assez vers l'avenir. C'est un défaut de l'analyse crédit en général, qu'il faut compenser par des diligences particulières. Une perversité est advenue dans le système, illustrée par le fait qu'on n'investit plus en-deçà du triple B ou du A. Les notations ne doivent pas nous déresponsabiliser. Nous sommes payés pour étudier sérieusement nos choix et protéger nos investisseurs. Pourquoi ne pas acheter de la dette espagnole ou italienne ? Les rendements sont attractifs. Mais si cela va mal, si je dois en sortir, à qui vais-je revendre ? En cas de dégradation, plus personne n'aura le droit d'en acheter, je ne pourrai pas prendre ma perte ou changer mon fusil d'épaule. Le risque systémique n'est pas appréhendé par la notation. Le risque, c'est la note. La titrisation des emprunts hypothécaires américains, notés triple A, c'était merveilleux ! Les gens en achetaient, parce que c'était triple A et parce que cela rapportait 15 points de base de plus que les bons du Trésor américains. Nous ne l'avons pas fait, parce que nous ne comprenions pas ce que c'était. Mais nous aimons le risque. J'ai acheté de l'emprunt brésilien en 2002, un mois avant l'élection de Lula, à 28 % sur cinq ans en euros, parce que je suis allé au Brésil étudier le risque. Nous devons faire notre travail.

Les agences de notation donnent quelques indications qui peuvent être utiles pour évaluer nos pertes en cas de défaut, mais leur impact est démesuré, par l'application qui est faite de leurs notations.