Nous entendons cet après-midi MM. Jean-Louis Rey, président du conseil d'administration de la Caisse d'amortissement de la dette sociale (Cades) et Anthony Requin, directeur général de l'Agence France-Trésor, que je remercie d'avoir répondu à notre invitation, sur les projets de loi, organique et ordinaire, relatifs à la dette sociale et à l'autonomie.

Cette audition, ouverte à la presse, a lieu en présentiel et visioconférence et je salue nos collègues qui y participent à distance. Elle est diffusée en direct sur le site internet du Sénat.

Si notre commission entend régulièrement le président de la Cades, chargée de l'amortissement de la dette sociale, elle est moins familière de l'Agence France Trésor, rattachée à la direction générale du Trésor et chargée de la gestion de la dette et de la trésorerie de l'État.

Ces deux structures sont cependant très proches puisque depuis le 6 juillet 2017, une convention de mandat entre la Cades et l'AFT a confié à l'État la responsabilité des activités de financement et la gestion du service de la dette sociale et une seconde convention a mis à disposition les personnels contractuels de la Cades à l'AFT.

Très concrètement, même si la Cades demeure une entité juridique distincte avec sa gouvernance propre et ses recettes affectées, la gestion de la dette sociale est assurée par l'Agence France-Trésor.

Ce rapprochement, voulu par le Gouvernement précédent, était justifié par la perspective de l'extinction sur la dette sociale, perspective sur laquelle notre commission avait émis quelques doutes.

L'amortissement de la dette sociale n'a rien d'une évidence. On pourrait même trouver une certaine incongruité à amortir une dette sans cesse alimentée par de nouveaux déficits.

Le projet de loi aujourd'hui soumis à l'examen du Parlement fournit donc l'occasion de s'interroger sur quelques fondamentaux :

- l'amortissement de la dette sociale, qui avait pour objectif vertueux de ne pas reporter la charge de dépenses de transfert sur les générations futures, a-t-il encore un sens et une justification aujourd'hui, alors que la durée de vie de la Cades aura dépassé 30 ans ? Quel est l'intérêt d'un mode de gestion de la dette sociale distinct de la dette de l'État ?

- la dette des hôpitaux, pour l'essentiel une dette d'investissement immobilier, a-t-elle sa place dans la Cades ?

- a contrario, la dette de l'assurance chômage, dont la soutenabilité peut interroger, ne devrait-elle pas faire l'objet d'un amortissement ?

- quel sens et quelle cohérence y a-t-il à accompagner un nouveau transfert de dette de 136 milliards d'euros d'une privation d'une partie des recettes consacrées à l'amortissement ?

Enfin, nous nous interrogeons plus globalement sur la capacité des marchés à absorber de telles quantités de dette publique, dans les conditions fixées pour les missions de l'Agence France Trésor, c'est-à-dire « au mieux des intérêts du contribuable et dans les meilleures conditions possibles de sécurité ». Je vous laisse la parole pour un propos liminaire avant que le rapporteur général, puis nos collègues ne vous adressent leurs questions.

Les projets de loi soumis à votre examen prévoient un report de neuf années de la date d'extinction de la Cades, soit un peu moins d'une demi-génération.

Certaines raisons ont présidé à la constitution d'une entité spécifique pour l'amortissement de la dette sociale, qu'il me paraît important de rappeler : contrairement aux dépenses du budget de l'État, les dépenses de la sécurité sociale sont des dépenses courantes qui doivent être absorbées par des recettes courantes, et ainsi respecter les fluctuations du cycle économique. Dans ce cadre particulier, au sein duquel le déficit devrait rester l'exception, l'émission à plus long terme de la dette sociale qui en résulte nécessite un horizon borné et une ressource dédiée pour conserver le principe de saine gestion.

À partir de cette épure initiale, on a distingué la dette de l'État de la dette sociale. S'y ajoute, au sein de la dette sociale, une autre distinction entre les besoins de financement portés par l'Agence centrale des organismes de sécurité sociale (Acoss), autorisée à quérir des financements sur les marchés à horizon d'un an, afin de financer le besoin en fonds de roulement infra-annuel, et les besoins de moyen et long terme qui sont portés par la Cades.

Vous nous avez interrogés sur la capacité des marchés financiers à absorber le quantum supplémentaire de dette qu'on s'apprête à amortir. En effet, les dépenses engendrées par la crise sanitaire nous conduisent à augmenter significativement le transfert des besoins de financement à la Cades, surtout pour soulager la croissance du besoin de financement infra-annuel imputable à l'Acoss qui, de 39 milliards d'euros en début d'année, a été porté à 95 milliards pour 2020.

Cette croissance des besoins de financement connaît un mouvement similaire pour la dette de l'État, dont on anticipe une augmentation de près de 130 milliards par rapport au montant de la loi de finances initiale pour 2020.

Pour autant, malgré ces perspectives d'émissions nouvelles de dette considérables, l'environnement reste propice. En effet, la Banque centrale européenne (BCE) a apporté un certain confort aux investisseurs et aux marchés en assouplissant ces programmes d'endettement sur les marchés du crédit et en ouvrant deux programmes d'urgence successifs d'achat de titres publics pour un montant de 1 350 milliards d'euros.

Cette action d'accommodation monétaire permet aux États de refinancer des dettes dans de bonnes conditions, facilitées par un dialogue entre autorité budgétaire et autorité monétaire particulièrement coopératif. Les Gouvernements de la zone euro ont soutenu leurs économies par des plans d'urgence, puis par des plans de relance. Dans ces circonstances, je n'ai pas d'inquiétude particulière sur le placement des dettes à venir.

Comme vous l'avez indiqué, l'une des motivations des projets de transfert de dette à la Cades est de permettre à l'Acoss, en allégeant ses encours financiers, de maintenir sa couverture des besoins de financement à court terme. À quel rythme et pour quel montant de trésorerie l'Acoss se trouvera-t-elle soulagée par ces transferts ?

Vous semble-t-il par ailleurs normal que les régimes obligatoires de base de la sécurité sociale (ROBSS) aient été portés dans le passif de l'Acoss de tels montants de dette ?

Le transfert de la dette hospitalière, dont la nature me semble fondamentalement différer de celle des ROBSS en ce qu'elle est une dette patrimoniale de l'État assumée sur ses investissements, ne change-t-il pas radicalement la mission de la Cades ?

Enfin, l'Assemblée nationale a inséré au sein du PJL un article 1er bis qui commande au Gouvernement un rapport sur l'opportunité pour la Cades de contracter des « prêts à impact social ». De quoi s'agit-il et quels en seront les impacts ?

Je tiens d'emblée à préciser que les 31 milliards d'euros de dette sociale à maturité infra-annuelle pour 2019 ne sont pas tous logés à l'Acoss, qui n'en abrite que 26 milliards. En effet, 3,5 milliards sont détenus par la Mutualité sociale agricole (MSA) et 1,2 milliard par la Caisse nationale de retraites des agents des collectivités locales (CNRACL).

La gestion de la dette sociale à court terme par l'Acoss, entité différente de la Cades, a une raison très simple : la modification des capacités d'emprunt de la Cades, consécutifs aux transferts de dette dont elle est destinataire, doit être entourée d'un certain formalisme et de certains délais. Il y faut une loi ainsi qu'une mise à jour de la documentation de nos opérations sur le marché. Or la date escomptée de la lecture des conclusions de la commission mixte paritaire (CMP) sur ces PJL à l'Assemblée nationale est programmée pour le 22 juillet, ce qui me paraît excessivement tardif. En effet, les marchés financiers entrent généralement en sommeil durant l'été et nous souhaiterions engager une opération d'emprunt dès la fin du mois de juillet. Cette opération, que nous anticipons de plusieurs milliards d'euros, en précéderait plusieurs autres, qui pourraient totaliser un encours de 20 milliards d'euros d'ici la fin de l'année.

Sur les emprunts à impact social, je ne voudrais pas déflorer tout le contenu du rapport que nous devrons remettre d'ici la fin de l'année... On a effectivement vu se développer sur les marchés des obligations thématiques, qui répondent au souci de certains investisseurs d'avoir une certitude sur la finalité de leurs investissements. Le premier exemple, qui est particulièrement abondant et qui représente aujourd'hui un segment de marché bien identifié, ce sont les « obligations vertes » qui ont notamment pour objet d'accompagner la transition énergétique et de lutter contre le changement climatique. Comme vous le savez, l'État lui-même y a succombé : afin de capter cette demande particulière, nous avons créé une « OAT verte » de maturité 2039 que nous avons émise pour la première fois en janvier 2017, pour 7 milliards d'euros, puis réémise régulièrement chaque année. Elle a aujourd'hui un encours de 25 milliards d'euros avec des conditions profitables pour le contribuable.

Le deuxième exemple est donné par les obligations à caractère social (« social bonds ») qui sont apparues ces dernières années. La crise de la covid-19 a renforcé cette thématique sur le marché. Comme le président Rey l'a rappelé, l'Unédic a inscrit la totalité de ses émissions d'obligations sous ce format. L'Assemblée nationale nous demande à présent de regarder s'il serait également opportun de le faire pour la Cades.

Nous avons entamé une réflexion sur ce thème au sein de l'AFT et avec nos banques partenaires. Cependant, il ne s'agirait pas de céder à un effet de mode. Les obligations thématiques n'auraient un intérêt que si elles permettaient d'élargir la gamme des investisseurs auxquels la Cades peut s'adresser. S'il s'avérait qu'il existe une poche spécifique d'investisseurs thématiques, nous pourrions concevoir de nous y consacrer. Toutefois, il ne faudrait pas que cela nous conduise à perdre un seul de nos investisseurs habituels.

Il conviendra également d'étudier la nature du reporting et des informations recherchées par les investisseurs dans ce cadre. Sur les obligations vertes, nous avons dû mettre en place une gouvernance indépendante et quelque peu complexe, mais qui produit des analyses intéressantes sur les bénéfices environnementaux des actions que nous finançons. Il ne s'agit pas de créer une obligation à caractère social pour se rendre compte quelques années plus tard que ce qu'elle produit ne satisfait pas les investisseurs.

Ma première question porte sur le manque à gagner de 600 millions d'euros dû aux conditions dans lesquelles est plongé notre pays. Pensez-vous que ce montant a vocation à augmenter dans les mois et les années à venir ? Même si l'on ne sait évidemment pas quelles seront les conditions économiques dans un avenir proche, c'est un risque dont il faut tenir compte.

Deuxièmement, monsieur le directeur de l'AFT, vous vous êtes montré très optimiste sur le rôle de la BCE. Il est vrai que, sans son intervention, les taux d'intérêt auraient eu tendance à déraper. Mais, en raisonnant jusqu'à présent à l'horizon de trois ou quatre ans pour l'extinction de la Cades, on pouvait raisonnablement imaginer que cette situation pourrait se maintenir. Désormais, nous raisonnons sur neuf ans de plus. Pensez-vous que la politique de la BCE pourra rester aussi accommodante sur une si longue durée ? Le principal moteur des taux d'intérêt nuls, voire négatifs, est le rachat de dettes souveraines qui est déjà peu orthodoxe par rapport aux traités européens. Un jour prochain, de nouvelles structures européennes pourraient mettre fin à ce système. Ne doit-on pas anticiper un dérapage assez sensible des taux d'intérêt qui aurait pour conséquence des difficultés de financement pour la Cades ?

Troisièmement, vous nous avez déjà indiqué que la Cades bénéficie d'une excellente cote sur les marchés, ce qui permet de bénéficier de financements dans les meilleures conditions possibles. Cependant, compte tenu de ce qu'a dit le président à titre liminaire, à savoir que la Cades n'est plus qu'une coquille qui dépend de l'AFT, ce qui n'est au demeurant pas illogique, comment s'expliquent les différences de conditions d'emprunt entre la Cades et l'AFT ? On peut imaginer que les conditions de financement sont plus favorables pour l'AFT que pour la Cades. Quel intérêt, dès lors, y a-t-il pour l'État de faire porter certaines dettes par la Cades ? Vous nous avez expliqué que créer une nouvelle structure qui aurait pour objet de figer la « dette covid » ne serait pas réaliste compte tenu des marchés. Néanmoins, l'État ne pourrait-il pas tenter de déterminer cette « dette covid » ? Je vous renvoie aux nombreuses passerelles que l'on a pu constater ces dernières années entre le budget de l'État et la sécurité sociale, et notamment aux 2,5 milliards d'euros consacrés aux mesures « gilets jaunes » que la sécurité sociale a supportés en totalité.

Aujourd'hui, nous constatons qu'il manque 600 millions d'euros par rapport à ce qu'on attendait ; c'est une photographie au 23 juin. Une partie résulte d'un étalement de cotisations pour les entreprises et va nous revenir. Pour la suite, tout dépend des échéances des 5 et 15 juillet. Notre analyse de la situation en juin nous laisse cependant plutôt optimistes, laissant penser que la reprise est là. Cela a une incidence plus générale sur la reprise de dette et la manière dont se distribuent les 136 milliards d'euros.

Le chiffre de 52,5 milliards d'euros de déficit prévisionnel du régime général est peut-être un majorant, et ne doit pas être vu comme une étape intermédiaire après les 40 milliards d'euros annoncés par M. Darmanin en avril. Les deux tiers de ce déficit correspondent à des déficits de recettes. Même s'il convient d'être prudent, je n'ai pas l'impression qu'un mouvement délite structurellement nos recettes. Nous en saurons plus dans quinze jours.

Il y a une question sous-jacente à votre propos sur la BCE : est-on trop optimiste en considérant que les marchés actuels nous offrent une capacité de financement illimitée ?

A ce jour, aucun signal n'est adressé par la BCE quant au moment où elle envisage de sortir de sa politique accommodante : nous bénéficierons donc de taux faibles pendant quelques années encore. Or, la Cades, dont la durée de vie va être prolongée de neuf ans, va pouvoir se refinancer à un horizon de dix ans en profitant des taux d'intérêt actuels. Dans deux ans, la durée de vie de la Cades aura diminué d'autant, et il ne sera plus possible de profiter de ce segment. C'est donc aujourd'hui que nous pouvons profiter de conditions de financement à des taux très faibles pour une maturité assez longue.

En outre, si la BCE décidait de remonter ses taux d'intérêt, cela signifierait que l'inflation aurait redémarré et que les perspectives économiques seraient probablement meilleures ; les recettes devraient donc également être plus élevées. Ainsi, l'augmentation de la charge d'intérêts qui s'ensuivrait ne serait pas forcément insupportable.

S'agissant des conditions d'emprunt respectives de l'État et de la Cades, il convient de préciser que l'État, pour des raisons symboliques, emprunte exclusivement en euros et n'émet pas dans d'autres monnaies. Or, un plus petit émetteur comme la Cades peut être plus « opportuniste » et émettre sur des marchés en devises. Elle peut ainsi profiter de conditions d'emprunt qui, une fois couvert le risque de change, lui permettent de réduire le différentiel de taux de financement avec l'État - lequel est inévitable et consubstantiel à la création d'une agence publique. De plus, la Cades, par la diversité des outils dont elle dispose et l'expertise des agents qui émettent pour son compte, peut parvenir à optimiser le coût de son financement. Enfin, la Cades emprunte à une maturité moyenne pondérée beaucoup plus faible que l'État : alors que les titres émis par l'État suivent une courbe allant de trois mois à cinquante ans, la Cades émet des titres ayant une maturité de trois mois à dix ans. La courbe des taux étant ascendante, la Cades peut ainsi compenser le « spread d'agence » par des coûts d'emprunt plus faibles. Au total, il n'est donc pas démontré que faire porter la dette par la Cades revient plus cher au contribuable que si l'État la portait.

Je tiens à préciser que la Cades n'est pas une coquille vide. Certes, elle a passé une convention de mandat de gestion avec l'AFT, mais c'est bien le conseil d'administration de la Cades qui décide du plan de financement. La décision de mettre à disposition le personnel financier de la Cades auprès de l'AFT a été prise avec le souci de conjurer le risque opérationnel sachant que l'horizon de la caisse était à 2024. Il se trouve qu'à mon arrivée, j'ai eu à gérer le départ brutal de mon responsable de trésorerie ; cela a accéléré le processus. Mais la Cades vit toujours, et pas seulement son président !

Dans l'étude d'impact annexée au projet de loi, nous lisons que les hypothèses reposent sur une croissance du produit de la CSG et de la CRDS de 2 % par an et des charges financières estimées à 2,2 milliards d'euros par an, soit un coût d'endettement de l'ordre de 2,25 %. Comment aboutit-on à un tel coût ?

Je voulais vous parler du paquet hétéroclite que constitue la dette transférée à la Cades, ce qui a déjà été évoqué par le rapporteur général. Vous nous expliquez qu'il n'y a pas de risque à emprunter actuellement et que nous aurions tort de nous en priver mais permettez-moi d'en douter. Au total, je n'ai pas de question précise à poser mais j'ai l'impression que nous sommes assis sur un volcan ! Le financement de notre protection sociale repose sur la santé des marchés financiers et sur le bon vouloir des investisseurs : tout cela m'inquiète.

Vous disiez que nous aurions tort de se priver d'emprunter avec des taux d'intérêt négatifs. Je voulais alors vous demander pourquoi ne pas emprunter davantage et effecteur une reprise de la dette hospitalière à plus d'un tiers ? Or vous avez précisé que l'amortissement de la dette reprise par la Cades avait un horizon à dix ans. Cela conforte mon idée qu'il ne faut pas que la Cades reprenne une dette hospitalière qui devrait être amortie à long terme, pas sur dix ans. Il faut consacrer la Cades à ce qui est sa vocation : amortir la dette sociale et non pas une dette d'origine patrimoniale.

On peut aussi se demander pourquoi les Allemands ne sont pas plus endettés, alors qu'ils devraient avoir des conditions d'emprunt encore plus favorables, ayant montré leur capacité à rembourser leur dette.

J'ai une question sur le fonds de réserve des retraites (FRR), qui continue d'être ponctionné pour alimenter l'amortissement de la dette sociale. On peut le comprendre mais si l'on suit ce calcul jusqu'en 2033, il ne restera plus rien au fonds de réserve. Or, l'objectif du FRR est de lisser les fluctuations que peuvent connaitre les régimes de retraite, donc cette pratique crée un problème pour l'avenir. Comment envisagez-vous le financement des retraites et de la dette prévisionnelle ? Dans vos hypothèses sur l'évaluation de la dette sociale, prenez-vous en compte les prévisions de déficit des régimes de retraite ?

Dans les 136 milliards d'euros de dette il y a 92 milliards de déficit prévisionnel pour la période 2020-2023 et une bonne partie de ces 92 milliards est issue de la branche retraite, de l'ordre de 40 %. On fait intervenir le FRR en deux séquences de financement, avec un ajustement en 2025 de cette contribution pour s'adapter aux capacités du fonds et lui permettre de conserver une existence. Tout se rejoint : le rôle du FRR était de participer au financement des régimes de retraite en grandes difficultés conjoncturelles. Nous sommes dans une période qui nécessite cette mobilisation. Donc on lui fait jouer le rôle pour lequel il a été créé.

Pour répondre à M. Daudigny, le taux de refinancement de la Cades est à 1,88 % : c'est élevé par rapport au marché car nous avons encore dans notre portefeuille des emprunts qui sont datés, pour lesquels les conditions de financement étaient bien différentes. L'hypothèse de 2,25 % est formulée par le Gouvernement. Elle est peut-être un peu élevée par rapport à ce qu'on sait des marchés mais il est difficile de prédire l'avenir. Disons que c'est une hypothèse prudente. Même chose pour les recettes, on peut espérer que la hausse annuelle des recettes sera un peu supérieure à 2 %. Il y a donc des hypothèses, elles ne sont pas déraisonnables. Le plus important, c'est la crédibilité de la Cades sur les marchés. Pour cela, la Cades a des recettes solides et la question est de savoir si elles permettent d'assurer l'amortissement. Nous répondons oui et les marchés ne l'ont pas contredit.

Concernant la dette hospitalière, le chef de l'État a fait remarquer à raison que la reprise de la dette est inaudible auprès du personnel hospitalier. La perception de la mesure n'est pas très positive mais c'est une mesure très efficace. Il ne s'agit pas d'un transfert de contrat, les contrats restent auprès des hôpitaux. On met simplement à leur disposition la capacité de s'en libérer et seule la Cades peut l'assumer.

La Cades amortit le capital, ce que ne fait pas l'État. Il y a une différence de nature.

Un autre schéma était possible. Ne pas transférer la dette hospitalière et avancer à 2021 la réaffectation de la CSG, sans changer la date de 2033 pour l'amortissement complet de la dette. Cela permettait d'offrir rapidement à la CNSA le financement qui n'est prévu qu'en 2024.

L'inconvénient de ce schéma est qu'il casse le contrat moral qui nous lie avec les investisseurs pour la dette actuelle qui s'élève à 80 milliards d'euros. Changer en cours de route les termes du contrat pour l'amortissement de cette dette, qui doit l'être avec une assiette de ressources déterminée, c'est écorner le contrat de confiance. Les investisseurs pourraient ensuite douter de l'assurance d'amortir la future dette transférée de 136 milliards euros.

Il s'agirait de retirer une recette d'une côté afin de la transférer, pour une fraction équivalente, à la CNSA. Cela peut s'envisager techniquement. Vous dites qu'il est préférable que la dette hospitalière soit reprise par la Cades parce que cela ira plus vite et que l'amortissement sera réalisé, sauf que pour l'hôpital c'est la même chose. Je suis bien d'accord que c'est n'est pas tout à fait la même chose pour les comptes publics.

Je considère que transférer la dette hospitalière à la Cades c'est tout autant casser le contrat moral.

Je voudrais évoquer le transfert de 0,15 points de CSG vers la CNSA à partir de 2024. Avant la crise sanitaire, nous avons entendu tout et n'importe quoi sur l'avenir de la CRDS et sur les possibilités de financer l'autonomie. Or aujourd'hui on sait qu'il n'y aura pas de transfert de la CRDS et que la fraction de CSG ne sera réaffectée qu'à partir de 2024. Ne pensez-vous pas que le transfert de la dette hospitalière obère la capacité de transférer dès à présent ces 0,15 % pour financer l'autonomie ?

Pour répondre à M. Bonne, c'est un choix politique. En tant que gestionnaire de la dette sociale, nous disons qu'il faut être cohérent et constant dans ses engagements. Vis-à-vis des marchés financiers, on ne peut pas modifier chaque année les affectations de recettes, ce n'est pas possible pour que les marchés aient confiance. Il faudra donc absolument respecter le contrat que l'on se fixe à l'horizon 2033.

Vous évoquez la date de 2033 pour le financement sur les marchés mais aujourd'hui l'horizon c'est 2024. On peut donc regarder aujourd'hui ce que nous devons faire pour l'autonomie qui ne sera pas financée. On aurait pu envisager une participation financière plus rapide.

Il y a la durée d'amortissement, les recettes affectées et le montant de la dette transférée : ce sont les critères à régler, c'est mathématique. Ensuite, les choix sont politiques. Mais on ne peut pas dire qu'une voie est plus vertueuse que l'autre, la loi n'étant pas encore votée, même si je sais que vous anticipez déjà.

Les hypothèses établies pour le transfert de 136 milliards d'euros et la prolongation de l'amortissement jusqu'en 2033 prennent-ils en compte les 0,15 points qui seront ponctionnés sur la CSG ?

La crédibilité du processus d'amortissement repose en effet sur un transfert de 136 milliards d'euros avec une CSG réduite de 0,15 points à partir de 2024. Ce sont ces données qui crédibilisent l'hypothèse formulée, et elles sont bien intégrées.

L'horizon fixé à 2033 dépend de la somme à transférer qui s'élève à 136 milliards d'euros. Je vous trouve optimiste, on aurait pu formuler plusieurs hypothèses, selon l'évolution de la conjoncture, au cas où.

Je vous remercie.

Ce point de l'ordre du jour a fait l'objet d'une captation vidéo qui est disponible en ligne sur le site du Sénat.

La réunion est close à 16 h 55.